外資并購中國企業股權是近兩年非常熱門的生意，這是制造業的“中國故事”在企業股權并購市場上的延續。

　　對外資在中國的并購數據說法不一。據商務部官員提供的數據，2006年外國公司在中國的并購合同額不到50億美元，占中國同期所有外商投資的約2.5%；其中，在制造業中的外資并購比例不足2%。而國際調查機構Dealogic的數據稱，2006年前11個月，外資并購中國企業共735起，交易金額302億美元。不管統計口徑如何，可以肯定的是，外資并購在中國尚處于初級階段，發展空間極大。

　　盡管中國市場曾出現有關國家產業安全及民族產業的激烈爭論，并一度延緩了外資進入步伐，但中國對外資開放并購市場的大形勢還是有利的——中國仍然堅持對外開放，仍然需要外資。商務部多次表態，中國吸收外資仍以“綠地投資”（新建投資）為主，而國際上吸引外資80%都是并購，今后將鼓勵外資以并購方式投資中國。筆者曾在去年預測，如果其他環境不出現大的變化，外資并購2007年在中國的前景將比較樂觀。

　　然而，這一判斷的大前提在近期出現了較大改變，使得外資并購在中國市場的前景必須進行重估。

　　據國內媒體不久前報道，全球電器巨頭法國施耐德集團在等待了14個月后，放棄了入主陜西寶光真空電器股份有限公司（寶光股份）。施耐德放棄的主要原因是對寶光股份的價值重估問題。

　　由于商務部對這一交易仍未進行批復，而國務院國資委去年12月對此并購的批文已經過期，按照7月1日生效的《國有股東轉讓所持上市公司股份管理暫行辦法》（《暫行辦法》），上述交易須重新簽訂股權轉讓協議并履行審批手續。這一變局令施耐德進退兩難。

　　對上市公司中的國有股份轉讓，長期以來都是以每股凈資產為基準進行定價。但根據《暫行辦法》，今后將改為以股票市值為基礎定價。定價機制的改變是一個關鍵點。在中國股市一路飆升的今天，這一規定令企業收購上市公司股份的成本大增。從產業鏈條來看，并購寶光股份能夠彌補施耐德的短板——施耐德在逐漸往中高壓領域滲透，但唯獨缺少真空滅弧室的生產制造這一關鍵環節。據參與交易的知情人士透露，施耐德曾有意繼續收購，但按照新規定，它需要付出超過原價4倍的資金，并面臨越來越嚴格的審批程序。考慮到資金、時間成本以及諸多不確定性，原本志在必得的施耐德決意退出。

　　在筆者看來，對于在產業鏈上很有價值的寶光股份，施耐德放棄收購，實在是有不得已的原因。中國股市大漲之后帶來的收購對象價值重估，以及國內有關部門對施耐德的“產業壟斷”嫌疑的警惕，都是施耐德放棄的重要原因。

　　對于上市公司而言，外資并購會普遍遇到收購價格重估問題。去年以來的中國股市大漲，使得中國公司的市值迅速增大，許多公司股價上漲數倍之多。以寶光股份為例，最近兩個月的股價均在13元以上，遠高于施耐德2006年提出的收購價2.6元和目前的每股凈資產1.94元。粗略估算，重新估價后的收購價格將是原來的4倍以上。在這種情況下對上市國企股權進行低價轉讓（外資大多要求控股權），肯定是要冒“國有資產流失”的風險的。即使是對非上市公司，在當前的市況下，公司股權的估價也會水漲船高。因此，中國審批部門的遲疑和謹慎完全可以理解。

　　除了中國市場形勢的變化之外，以美國次按危機為代表的國際金融市場形勢的變化，可能是導致外資并購決策變化的另一重要外因。美國次按危機蔓延全球市場，引發全球流動性緊縮。近期各發達國家央行聯合出手向金融體系注入數千億美元巨資，很重要的一個原因是，央行擔心市場流動性過于緊縮引發系統性金融風險。目前，受流動性緊張的影響，全球資金都在回歸債市，過去曾勇于參與企業股權交易的私人股權基金（PE）和對沖基金，都要面對巨大的贖回壓力和資金平倉壓力。以當前這種焦頭爛額的局面，它們在投資決策必將進行很大的調整。有理由相信次按危機引發的全球流動性變化，將使基金和企業的投資并購擴張受到抑制，這可能極大地影響外資收購的積極性。

　　由于中國市場對企業價格的重估，以及次按危機對全球金融市場的巨大沖擊，外資在中國的并購環境已經發生了重大改變。至少在今年之內，外資并購增長的前景需要重估，實際的外資并購可能并不樂觀。